A causa della crisi dovuta al Coronavirus, l’economia mondiale cadrà molto in una profonda – ma probabilmente breve – recessione seguita da una brusca ripresa. L’entità della contrazione potrebbe essere simile o addirittura maggiore rispetto allo shock generato dal fallimento della Lehman Brothers. I tempi della ripresa sono molto incerti e non tutta la produzione perduta, in particolare nel settore dei servizi, sarà recuperata. Molto dipende da quanto velocemente si potrà tenere sotto controllo la diffusione del virus e da quanto drastiche saranno le misure negli Stati Uniti. L’allentamento della politica monetaria sarà d’aiuto ma le misure fiscali saranno molto più importanti per sostenere il settore privato.

La Cina ha già superato il picco dell’epidemia, ma le questioni principali riguardano il ritorno al lavoro, la ripresa della produzione e dei consumi. Le interruzioni dell’offerta e la mancanza di consumi dovrebbero persistere almeno fino al secondo trimestre del 2020. Con il previsto calo della domanda esterna nel secondo e terzo trimestre e dati ancora peggiori del previsto nel primo trimestre, le aspettative di crescita si sono ancora ulteriormente logorate. Sono prevedibili misure monetarie e fiscali particolarmente forti per la seconda metà dell’anno, facendo sperare in una ripresa che inizi ancora nel 2020.

Il riposizionamento espansivo della Fed e le mosse della BCE quanto possono incidere ancora sui titoli obbligazionari sovrani?

Alcuni mercati obbligazionari governativi, come il Bund tedesco o il Treasury statunitense, stanno attualmente beneficiando di afflussi dovuti al loro status di “porto sicuro”, mentre altri, come i mercati della cosiddetta “periferia” della zona euro, sono sotto stress e vengono trattati come una sorta di “credit risk”. Questa divergenza andrà probabilmente avanti almeno fino a quando la diffusione del Coronavirus non rallenterà. Quando questo accadrà appare tuttora incerto. Tuttavia, con le misure fiscali che saranno probabilmente adottate a breve e con l’accomodante politica monetaria già in atto, una ripresa economica dovrebbe iniziare nella seconda metà dell’anno, il che implica rendimenti un po’ più elevati per le classi di attivo più sicure (“safe haven”) rispetto al livello corrente.

L’estensione della volatilità ha colto di sorpresa le obbligazioni “a spread”. Cosa aspettarsi adesso?

I mercati del credito in euro hanno avuto un inizio d’anno costruttivo, beneficiando di un forte contesto tecnico. I rendimenti dei titoli di Stato in euro sono stati negativi nella maggior parte dei mercati e delle scadenze, costringendo gli investitori a scegliere classi di attivo con rendimenti più elevati. Inoltre, la BCE ha riavviato il CSPP (“Corporate Sector Purchase Programme”) lo scorso novembre, creando un’ulteriore domanda di obbligazioni societarie.

Il contesto di mercato è cambiato materialmente nelle ultime settimane. L’arrivo e la diffusione del COVID 19 sta avendo un impatto su tutti i mercati – e in particolare su quelli meno liquidi. Le previsioni sull’impatto economico della pandemia sono in una fase molto precoce. In questa fase gli investitori si concentrano principalmente sull’investimento nei “porti sicuri”. Gli attuali livelli di spread pari al +6,3% nelle obbligazioni high yield in euro sembrano a prima vista economici ma probabilmente diventeranno più convenienti fintanto che le infezioni da Covid saranno in aumento nella maggior parte dei Paesi. Il quadro è simile per le obbligazioni “investment grade” in euro. Tuttavia, sono più probabili le possibilità di un ulteriore aumento del CSPP il che rende le obbligazioni investment grade in euro meno vulnerabili rispetto alle obbligazioni ad alto rendimento.

La stessa situazione si presenta per le obbligazioni e le valute dei mercati emergenti, con forti afflussi verso i “rifugi sicuri” nelle ultime settimane mentre ulteriori deflussi restano da prevedere. Gli asset dei Mercati Emergenti – soprattutto le valute – sono già stati colpiti dalle dinamiche di crescita in calo in Cina ma soffrono ancora a causa del peggioramento delle prospettive globali, del calo di liquidità e dei crescenti problemi legati alla qualità del credito. Le previsioni economiche sono al momento molto fluide, il nervosismo e l’avversione al rischio danno il tono ai mercati.

Oltre al contenimento globale della pandemia, la ripresa dell’economia cinese è cruciale per le prospettive delle obbligazioni e delle valute dei Mercati Emergenti. Nonostante l’aumento degli spread, il calo delle valute e i più elevati livelli dei rendimenti in termini assoluti, le obbligazioni in valuta forte e locale dei Mercati Emergenti appaiono a buon mercato nel lungo periodo, ma possono diventare ancora più convenienti nel breve periodo a causa dei flussi in uscita.

Quanto può ancora incidere l’impatto da Covid-19 sulle Borse nel 2020?

Fondamentalmente, il Coronavirus ha il potenziale per una profonda recessione globale a seconda della durata e dell’impatto economico delle misure straordinarie prese dai governi a scopi sanitari. D’altro canto, possiamo però aspettarci misure aggiuntive ed eccezionali da parte dei governi e delle banche centrali per moderare i rallentamenti economici.

Nel breve termine, il “momentum” del flusso di notizie intorno al virus (la sua diffusione globale, i timori legati alla pandemia, le misure messe in atto), così come le azioni del governo e delle banche centrali, soprattutto negli Stati Uniti, domineranno la direzione quotidiana dei mercati.

Nel medio termine le prospettive per i mercati azionari nel 2020 permangono attualmente assolutamente “sottotono” e un’elevata volatilità del mercato in un range di negoziazione laterale è il meglio che ci si possa aspettare per i prossimi mesi. Il Coronavirus e le sue implicazioni sugli sviluppi economici e sugli utili aziendali avrà il suo maggiore impatto proprio sui mercati azionari.

Ci saranno sempre nuove opportunità di acquisto o di trading a breve termine – anche all’interno di un “mercato orso”, il che è abbastanza probabile quando si tratta di una recessione globale. Ma sarà più simile a un mercato di trading ad alto rischio nel breve termine invece che ad un mercato solido per investitori “long only”, come abbiamo visto negli ultimi anni del mercato “toro”. Queste opportunità di acquisto a breve termine potrebbero seguire dopo sessioni di trading caratterizzato da “sell-off” estremi e indicazioni tecniche di ipervenduto (VIX, RSI ecc.) e/o dopo l’annuncio di misure eccezionali da parte dei governi e/o delle banche centrali.

In un portafoglio ben diversificato quali sono le raccomandazioni sull’obbligazionario e sull’azionario?

All’inizio dell’anno avevamo una view positiva sui mercati azionari che, tra l’altro, si basava soprattutto sull’aspettativa di un contesto economico moderatamente positivo. Questo presupposto è svanito, almeno per il momento. Pertanto, in una prima fase, l’allocazione azionaria è stata ridotta a fine febbraio al livello neutro. Guardando al futuro, il danno economico finale del virus è ancora sconosciuto, con una gamma di possibili risultati estremamente diversificata. In ogni caso, oggi le azioni sono molto più economiche e le obbligazioni sono molto più costose, un fatto che può indicare la parzialità di qualsiasi decisione futura. Le posizioni speculative per il breve termine si riferiscono alle mosse di mercato più estreme del recente passato e sono “long crude oil”, “long BTP”, “short US Treasury”, “short Bund”, “short equity volatility.

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